23 января НБУ ожидаемо повысил учетную ставку с 13,5 до 14,5%. Такое решение продиктовано, во-первых, ростом инфляционного давления со стороны спроса, а инфляция на конец года составляла 12%. Базовая инфляция, которая статистически отображает фундаментальное ценовое давление, к концу года достигла отметки 10,7%. Прежде всего это было следствием увеличения расходов на электроэнергию и роста зарплат. Особенно ускорилось повышение цен на услуги, на конец года оно составило 12,5%. Существенный вклад в ускорение инфляции вносит и постепенная девальвация гривни. Так, за 2024 год гривня девальвировала относительно доллара США на 10,5%. А импортная составляющая в общей потребительской корзине значительно увеличилась во время войны, то есть влияние роста импортных цен на общую инфляцию усилилось.
Во-вторых, решение НБУ о повышении ставки преследует цель помочь сдерживать спрос на иностранную валюту на валютном рынке. Так, за первые 25 дней года НБУ продал более 2,8 млрд долл.
В-третьих, НБУ поднял учетную ставку из-за необходимости сдерживать инфляционные ожидания населения. Из международного опыта известно, что когда инфляция пересекает двузначную отметку, инфляционные ожидания начинают усиливаться с ускорением, что в свою очередь толкает вверх инфляцию, то есть инфляция начинает самогенерироваться. Поэтому центральные банки всегда внимательно следят за динамикой инфляционных ожиданий и пытаются держать их под контролем.
[related_material id="628015" type="1"]
Конечно, повышение стоимости национальной валюты из-за роста учетной ставки имеет и некоторые негативные эффекты, в частности, увеличение стоимости кредитов для бизнеса и населения. Но регулятор в первую очередь пытается удерживать макроэкономическую стабильность, которая является приоритетной целью Национального банка.
При этом, по оценкам НБУ, повышение учетной ставки до 14,5% годовых не будет существенно сдерживать кредитование. Эта оценка основывается на том, что, во-первых, снижение учетной ставки на 12 п. п. с июля 2023-го по июнь 2024 года и реализация Стратегии по развитию кредитования обеспечили значительный импульс в росте кредитной активности. А, во-вторых, усилилась конкуренция между банками за качественных заемщиков, которая также будет стимулировать кредитный процесс. Так, по оперативным данным НБУ, в 2024 году чистый кредитный портфель бизнеса вырос на 21%, а населения — почти на 40%. Также активно увеличивается кредитование для восстановления энергетических мощностей. С июня 2024 года общая профинансированная мощность генерации по выданным бизнесу займам превышает 470 МВт.
Платежный баланс, международные резервы, обменный курс
Как в целом с начала войны, так и в 2024 году у Украины был значительный дефицит текущего счета платежного баланса, в основном вследствие значительного превышения импорта над экспортом. С другой стороны, финансовая помощь союзных стран и международных организаций обусловила большой профицит финансового счета платежного баланса. В прошлом году Украина получила значительную финансовую поддержку из-за границы, около 42 млрд долл. Таким образом, международные валютные резервы на протяжении 2024 года оставались на безопасном уровне и выросли за год на 8%, а их уровень составил 43,8 млрд долл. , или 5,5 месяца будущего импорта.
На протяжении последнего года на валютном рынке спрос на покупку иностранной валюты оставался высоким, его формировали как импортеры, так и население. Основная часть интервенций НБУ идет на финансирование импорта. Меньшая часть спроса формируется под покупку валюты населением для диверсификации собственных сбережений. После того как в 2023 году НБУ перешел от режима фиксированного курса к управляемо-плавающему, гривня приобрела устойчивый тренд к постепенной девальвации (см. рис. ).
Национальный банк все время пытается выдерживать баланс между удержанием курса гривни от значительных колебаний и сохранением уровня резервов на безопасном уровне. Поэтому НБУ поддерживает тренд на медленную девальвацию курса, складывающийся на валютном рынке, не только из-за стремления не тратить слишком много валюты на интервенции, но и потому, что если удерживать курс относительно стабильным к доллару, то при инфляции в Украине, значительно более высокой, чем в странах — торговых партнерах, реальный курс будет укрепляться. Следствием этого будет потеря ценовой конкурентоспособности как для экспортеров, так и для экономики в целом.
Валютная либерализация
Составляющей курсовой и валютной политики Национального банка является валютная либерализация — процесс постепенного устранения или ослабления ограничений на операции с иностранной валютой.
С началом полномасштабной войны НБУ ввел ряд жестких ограничений на валютном рынке, зафиксировал курс и существенно поднял учетную ставку. На тот момент это было единственно правильным решением, которое помогло предотвратить панику, отток капитала и стабилизировало ситуацию на гривневом и валютном рынках. Но такие строгие ограничения постепенно начали душить экономику: реальный курс гривни все больше становился переоцененным, что подрывало конкурентоспособность экономики, а валютные ограничения препятствовали быстрым поставкам импортных товаров, в том числе и военного назначения.
Поэтому Национальный банк вернулся к постепенному ослаблению введенных им раньше ограничений на валютные операции. В октябре 2023 года было объявлено о переходе от режима привязки гривни к доллару к управляемой гибкости гривни, что имело в виду определения официального курса гривни по результатам торгов на межбанке при участии НБУ. После этого Нацбанк начал частично или полностью отменять те или иные ограничения на валютном рынке.
[related_material id="628091" type="1"]
На первом этапе предусмотрены меры для минимизации множественности обменных курсов, увеличения возможностей бизнеса для торговых операций и содействия новым иностранным инвестициям в Украину. Дальше предполагаются либерализация торгового финансирования и изменения в управлении валютными рисками в банковской системе. На более далекую перспективу планируются также смягчение ограничений по переводам и упрощение инвестирования за рубеж. Эта стратегия предполагает на заключительном этапе переход к большей гибкости обменного курса и возврат к инфляционному таргетированию. Взвешенная реализация такой стратегии может подтолкнуть значительное ускорение экономического роста и является путем для интеграции в европейскую финансовую систему.
С другой стороны, при этом усиливаются риски увеличения спроса на иностранную валюту и роста оттока капитала за пределы Украины.
Поэтому очень важно, чтобы Национальный банк параллельно со смягчением валютных ограничений создавал надежную систему действенных предохранителей против таких рисков. В этом процессе важны прозрачность и равноправие действия новых регуляций для всех субъектов хозяйствования. Также очень нужно сохранить для НБУ возможность быстро реагировать на форс-мажорные ситуации на валютном рынке и в финансовой сфере в целом, на риски макрофинансовой дестабилизации. Что касается всех действий в процессе валютной либерализации, то Национальный банк должен и в дальнейшем постоянно коммуницировать с участниками рынка и обществом. Это поддержит доверие как к НБУ, так и к гривне и банковской системе в целом.
Прогнозы и коммуникации Национального банка
Учитывая сложность прогнозирования макроэкономического развития Украины даже на краткосрочный период, едва ли не главным в этом процессе является правильная оценка предположений о размере и весе факторов влияния на прогнозные показатели, которые будут действовать на прогнозном горизонте. Большинство из них находится вне рамок инструментов монетарной и регуляторной политики, то есть не зависит от действий Национального банка. Среди основных факторов непредсказуемость последствий военных действий и ракетных атак на промышленную и энергетическую инфраструктуру, а также размер и регулярность военной и финансовой помощи дружеских стран и международных организаций. Поэтому наиболее вероятные предположения о рисках и реализации тех или иных факторов являются определяющими при прогнозировании макроэкономического развития.
И хотя оценки и прогнозы Национального банка имели отклонения от фактических значений (см. табл. ), они были в рамках параметров консенсус-прогноза среди других специалистов и институтов, как отечественных, так и зарубежных, которые занимаются прогнозами макроэкономических параметров Украины.
Макроэкономический прогноз НБУ (январь 2025 года). Основные показатели*
Показатель
2024
2025
2026
2027
Реальный ВВП, изменение в %
3,4 (4,0)
3,6 (4,3)
4,0 (4,6)
4,2
ИПЦ, изменение в %**
12,0 (9,7)
8,4 (6,9)
5,0 (5,0)
5,0
Базовый ИПЦ, изменение в %**
10,7 (9,1)
7,8 (5,7)
3,1 (3,1)
3,2
Сальдо текущего счета, млрд долл.
-14,6 (-16,3)
2,6***(-27,9)
-28,3 (-28,4)
-27,9
Международные резервы,
млрд долл.
43,8 (43,6)
40,5 (41,0)
38,5 (34,7)
40,2
*В скобках — предварительный прогноз НБУ (Инфляционный отчет, октябрь 2024).
**На конец периода (декабрь к декабрю предыдущего года).
***Учтены бесплатные кредиты от G7. Источник: НБУ.
Конечно, при продлении режима гибкого курсообразования и смягчении валютных ограничений усиливается также дополнительный риск ухудшения инфляционных и курсовых ожиданий населения и бизнеса.
Поэтому заякорение ожиданий в обществе решается только с помощью объективных и регулярных коммуникаций центрального банка с обществом, экспертной средой и бизнесом. Объективная и регулярная коммуникация также даст правильные ориентиры населению и бизнесу при осуществлении собственных финансовых решений. И дальнейшее усовершенствование системы коммуникаций НБУ — одна из главных задач в рамках проведения монетарной политики и изменений в валютном регулировании.
[votes id="2378"]